10月，能化板块在地缘风险溢价反复演绎下走出急涨高位拉锯二次冲高行情。其中，原油是绝对主线；化工品分化明显，部分品种价格波动剧烈，亦有品种在需求负反馈下持续磨底。展望11月，多位受访人士表示，地缘定价与需求负反馈的拉锯仍将延续，中东局势与市场需求是影响能化板块后市的两大主线。 急涨、回吐、再冲高 甲醇基差创上市以来新高 物产中大期货分析师贾烨平将10月行情划分为三个阶段：国庆节后跳空冲高阶段，中东地缘紧张叠加墨西哥湾飓风导致油田停产，原油价格快速拉升，甲醇价格亦上涨，纯碱价格则反弹乏力；高位回吐阶段，在地缘局势缓和预期下，原油的风险溢价快速回吐，甲醇价格高位跳水，纯碱价格阴跌，MTO（甲醇制烯烃）装置大幅亏损停车形成负反馈；月末地缘风险再起，原油价格重新走强，纯碱价格继续磨底。 独立分析师谢石敏补充道，10月国内期货市场首个交易日，受国庆假期期间霍尔木兹海峡局势升级影响，能化板块全线爆发，燃料油主力涨幅超过18%，领涨全市场，甲醇、液化气、纯苯、苯乙烯、PX等品种触及涨停，PTA、聚丙烯、塑料、沥青等涨幅均在6%以上。此后，行情两度反复，10月23日夜盘甲醇与苯乙烯双双涨停，26日甲醇再度涨停、沥青涨幅逼近7%。10月末霍尔木兹海峡油轮遇袭等事件密集发生，布伦特原油期货价格单月上涨13.6%、WTI原油期货价格单月大涨15.2%。 10月，能化板块分化明显。贾烨平认为，根源在于供给冲击来源、库存周期与下游需求各异原油与甲醇受地缘扰动影响，供给紧张，纯碱则面临产能过剩叠加玻璃需求偏弱的内生压力。 谢石敏用进口依存度库存水平解释分化：进口依存度高、中东货源占比大的期货品种的反应最剧烈，燃料油、液化气、甲醇直接受益于风险溢价；乙二醇进口依存度为27.7%、中东货源占比超71%，属直接受冲击品种；苯乙烯、PTA、聚丙烯等自给率高的品种则间接跟涨。 分化之中，甲醇期现背离最为极端。谢石敏介绍，10月初甲醇期现价差一度达1000元/吨，创上市以来最高纪录，截至10月9日，太仓现货报4880元/吨、主力合约基差约840元/吨，呈现现货强、期货偏弱，基差大幅走强的升水结构。 贾烨平将上述背离现象成因归结为以下几点：中东货源物流受阻，区域库存分布错位拉大基差，即便进口利润修复，船舶通行受限也无法兑现货源。 谢石敏补充道，10月28日全国甲醇港口库存仅35.38万吨，处于历史极低水平，叠加中东进口到港量仅43万~45万吨，期货难以充分反映现货紧张。 三档情景推演后市 需求负反馈仍是核心扰动 展望11月，供需两端的边际变化仍是定价底色，供应端进口收缩最为突出。贾烨平表示，甲醇海外到港量大幅减少，国内煤制甲醇装置虽在利润驱动下快速复产，但难以弥补进口减量。 谈及原油基本面，国信期货能化团队负责人范春华将当前供需概括为实物供给受地缘与物流约束、全球低库存托底，高油价反噬需求，风险溢价主导定价，其本质是可交付性溢价，而非总量缺口。 据悉，霍尔木兹海峡10月通行量较正常水平低约40%，伊朗产量下降至约194万桶/日；9月OPEC（石油输出国组织）产量增加92万桶/日，至2509.7万桶/日，但OPEC+（石油输出国组织及盟友）核心七国11月配额不变；9月中东与俄罗斯柴油净出口同比下降超60%。 需求端，地缘风险导致的负反馈已全面显现。范春华介绍，中国9月原油加工量同比下跌8.4%；MTO亏损加深、停车增多，浮法玻璃日熔量持续走低；聚酯负荷处于近年低点，江浙织机开工负荷仅53%，终端旺季不旺。 谈及11月、12月行情，贾烨平和谢石敏均以三档情景推演后市，但对油价中枢判断分歧明显，折射出市场对地缘溢价持续性的不同看法。 两位分析师认为，在基准情景下，行情延续当前格局，油价维持高位；假设中东局势进一步恶化，供给缺口扩大，油系及进口依赖型品种仍有上行空间；假设中东局势缓和、物流恢复，前期涨幅较大的品种将面临显著的回吐压力，低库存品种则相对抗跌。 范春华判断11月油价或以高位震荡为主。利多在于霍尔木兹风险短期内无解、地缘溢价难快速消退、柴油短缺托底估值；利空来自需求疲弱持续验证与OPEC+产量稳步恢复。关键变量是美国中期选举前后的中东局势，一旦谈判出现向好信号，风险溢价将快速回吐。她说。 贾烨平建议，跟踪中东地缘航运、OPEC+产量政策与EIA（美国能源信息署）库存，甲醇到港、港口库存、MTO开工与新装置投产进度，纯碱厂家库存与玻璃日熔量，以及煤价、海运费、人民币汇率，警惕地缘溢价快速回撤、MTO负反馈扩散等风险。

10月下旬，塑化上市公司三季报密集收官。截至10月29日晚，从炼化、聚酯到改性塑料、软包装，主要公司的成绩单基本出齐。赚钱最多的是万华化学，前三季度净利润156.58亿元，同比增长70.99%。增速最猛的是东方盛虹，前三季度归母净利润46.43亿元，同比增长3573.11%。亏损最大的是转型机器人的上纬新材，前三季度净亏损4.22亿元。中游改性塑料公司则集体增收不增利，金发科技净利下降20.07%，普利特下降68.45%，南京聚隆下降74.40%。同样面对一个三季度，为什么有人赚翻、有人失血，答案主要藏在原料价格里。一起来看看。一、上游与聚酯，普涨但成色不同先看赚钱的一边。炼化一体化公司全线报喜。恒力石化前三季度归母净利润102.56亿元、同比增长104.20%。 荣盛石化前三季度归母净利润80.15亿元、同比增长802.12%，单三季度增长914.18%。 卫星化学前三季度归母净利润90.59亿元、同比增长141.24%。恒逸石化80.11亿元、同比增长3390.70%。此外，东方盛虹前三季度增长3573.11%，不过三季度单季只有1.43亿元，因为炼化项目7至8月例行检修，8月底负荷恢复后9月单月已回到12.75亿元。新凤鸣前三季度归母净利润26.12亿元、同比增长200.65%，三季度单季11.73亿元、同比增长630.62%，一个季度赚超过去年前三个季度的总和。桐昆股份正式三季报尚未披露，此前预告前三季度归母净利润67亿元至71亿元、同比增长332.64%至358.47%。2025年是聚酯和炼化的盈利低谷，恒逸、盛虹上年同期基数只有亿元级甚至更低，今年增速便以十倍计；恒力上年同期仍有约50亿元盈利，增速显得温和。 真正一致的信号是，上游公司的利润几乎都指向同一个来源，产品价差的修复。二、改性塑料，增收不增利是主线再看承压的一边，改性塑料公司的报表高度相似，收入在涨，利润在跌。改性塑料龙头金发科技前三季度营收532.83亿元、同比增长7.39%，归母净利润8.51亿元、同比下降20.07%。 公司在财报中解释，原油价格大幅上涨推升原材料成本，绿色石化板块亏损同比扩大，改性塑料板块盈利同比略有回落。三季度单季利润总额同比下降54.14%。 板块里也有亮点，生物降解塑料销量23.87万吨、同比增长47.99%，板块净利润1.04亿元、同比增长190.61%。普利特的落差更大。前三季度营收87.63亿元、同比增长29.11%，归母净利润1.03亿元、同比下降68.45%，改性材料业务原材料涨价导致毛利率承压。南京聚隆前三季度营收22.58亿元、同比增长13.14%，归母净利润2582.10万元、同比下降74.40%，三季度单季只剩101万元。软包装龙头永新股份营收增长11%，净利只增0.94%，原料涨价吃掉了增量。也有增长的公司，原因各不相同。道恩股份前三季度营收62.5亿元、同比增长40.3%，归母净利润3.37亿元、同比增长158.26%，三季度单季增长115.51%，子公司并表和新品类放量是主因。国恩股份预告前三季度归母净利润9.5亿元至11亿元、同比增长54.45%至78.84%，公司将其归功于全产业链一体化协同。银禧科技预告净利1.28亿元至1.34亿元、同比增长51.10%至58.19%，但按业绩预告测算，其三季度单季净利润环比下降26%至36%。把这一组数据排开，中游的特征很清楚。涨得多的，靠并表、靠一体化配套、靠提前锁价；跌得多的，共同点只有一个，原料涨价的成本没能同步传给下游。改性塑料企业的定价机制多为与下游客户逐单协商，汽车、家电客户还有年降惯例，原料涨了，新订单报价要等谈判周期，存量订单只能按老价格交付。简言之，上游调价是当天生效的，中游调价是按季度谈的，中间的时间差就是被吃掉的利润。提价已经在路上。10月8日，金发科技、道恩股份先后发布调价通知，核心产品每吨上调1000元至3000元，为年内第二次提价。四季度中游利润能否修复，就看这一轮提价的落地成色。三、跨界、重组的塑化公司，业绩成色几何转型机器人的上纬新材，前三季度营收12.09亿元，归母净利润亏损4.22亿元，其中三季度单季亏损2.55亿元，同比由盈转亏。拆开看，其新材料主业前三季度归母净利润6351.81万元、同比增长4.91%，赚钱的仍是树脂老本行，亏损全部来自消费级具身智能业务，该项研发投入激增至3.59亿元，且该业务尚未确认收入。也就是说，10月25日第5000台机器人下线的热度，还没有进到利润表里。跨界PEEK的富春染织，预告前三季度净利润3.38亿元至3.78亿元、同比增长1347.69%至1519.01%，但利润来自色纱主业，PEEK项目仍处产能爬坡期、收入规模较小。重组并表的佛塑科技预告增长367.70%至445.65%，其中包含重组带来的一次性收益。 这类公司的共同点是，股价已经按新故事定价，报表还在按老业务记账，两本账之间的差距，要靠新业务的收入确认来收敛。四、业绩之外，战略与产能的进展利润之外，头部公司的项目推进同样密集。万华化学福建基地70万吨/年MDI技改扩能项目已于二季度投产，MDI总产能升至450万吨/年，全球市占率突破40%；莱州65万吨磷酸铁锂产业园二期10月开工，电池材料被定位为第二增长曲线。荣盛石化截至6月末在建工程525.61亿元，金塘新材料项目预算675亿元、工程进度26%，规划EVA、POE、ABS等27套主体装置，SABIC拟入股荣盛新材料30%至50%的评估仍在推进。卫星化学的-烯烃综合利用高端新材料产业园在建，向高端聚烯烃、POE、超高分子量聚乙烯等方向延伸。 上游公司在赚价差的同时，正把利润集中投向新材料产能，用下一轮投产对冲这一轮周期。总结塑化上市公司三季报收官后的结论可以压缩成一句话，利润在向上游集中。 万华、恒力、荣盛、恒逸、卫星化学五家前三季度合计盈利超过500亿元，而中游改性塑料龙头们的利润普遍缩水两到七成，分界线就是三季度那轮原料涨价，上游把它变成价差，中游把它变成成本。